W poprzednim tygodniu przyjrzeliśmy się giełdowym emitentom, w przypadku których relacja ceny do wartości księgowej kształtuje się na bardzo niskim poziomie. Tym razem sprawdziliśmy, które spółki z rynku regulowanego charakteryzują się najwyższymi wskaźnikami P/BV.
Okazuje się, że spośród ponad 480 firm notowanych na warszawskim parkiecie pod tym względem na czele zestawienia znajdują się: LiveChat Software, Grupa Żywiec, PGS Software, Termo-Rex oraz Budimex. Wartości ich wskaźników P/BV przewyższają kilku- lub nawet kilkudziesięciokrotnie rynkowe średnie.
Gdzie szukać można przyczyn takiego stanu rzeczy? Czy relatywnie wysokie wskaźniki P/BV dla tych emitentów można czymś uzasadnić?
LiveChat Software
| LiveChat Software – wartość wskaźnika ceny do wartości księgowej (P/BV) |
 |
| Źródło: Stooq.pl. |
Giełdowa kapitalizacja spółki LiveChat Software to obecnie około 1,2 mld zł, co przy kapitale własnym na koniec czerwca bieżącego roku wynoszącym blisko 39 mln zł daje wskaźnik ceny do wartości księgowej równy aż 32,3.
Skąd taka duża wartość? Na początek warto zwrócić uwagę na specyfikę działalności firmy. Grupa LiveChat Software, funkcjonując w sektorze informatycznym oraz skupiając się wyłącznie na rozwijaniu i oferowaniu jednego produktu – oprogramowania komunikacyjnego dla biznesu w postaci usługi LiveChat – nie potrzebuje zbyt wielu kosztownych środków trwałych, takich jak na przykład nieruchomości, maszyny i urządzenia czy środki transportu. Tego typu majątek w LiveChat Software ogranicza się niemal wyłącznie do sprzętu komputerowego i na koniec czerwca 2016 roku miał wartość zaledwie 0,6 mln zł. Znacznie istotniejsze w przypadku takich firm jak LiveChat Software stają się czynniki niematerialne, jak m.in. pozycja rynkowa, reputacja i marka, perspektywy rozwoju czy jakość, innowacyjność i kompleksowość oferowanych usług. Te natomiast praktycznie nie są ujmowane w bilansie spółki, co powoduje dużą rozbieżność pomiędzy rynkową a księgową wartością emitenta.
Jednocześnie należy zauważyć, że LiveChat Software to jedna z najbardziej rentownych i najdynamiczniej rozwijających się spółek notowanych na warszawskiej giełdzie. Tylko w ciągu ostatnich 4 lat jej przychody ze sprzedaży oraz zyski netto zwiększyły się około dziesięciokrotnie. Ponadto marża zysku netto (ROS) utrzymuje się na ponad 50 procentowym poziomie, a rentowność kapitałów własnych (ROE) i aktywów (ROA) wynosi około 90 proc. Emitent ma przy tym bardzo wysoką płynność finansową i nie posiada żadnych zobowiązań z tytułu kredytów i pożyczek. Dotychczasowe tempo wzrostu, w tym systematycznie poszerzająca się baza klientów i szybko rosnące wyniki finansowe, pozwalają wierzyć inwestorom w kolejne udane dla LiveChat Software okresy. Potwierdza to także relatywnie wysoka wartość wskaźnika P/E, który kształtuje się obecnie na poziomie 41.
Grupa Żywiec
| Grupa Żywiec – wartość wskaźnika ceny do wartości księgowej (P/BV) |
 |
| Źródło: Stooq.pl. |
Obecna rynkowa kapitalizacja Grupy Żywiec to około 4,4 mld zł, a na koniec pierwszego półrocza bieżącego roku jej kapitał własny wynosił 158 mln zł. Iloraz tych dwóch wartości równy jest 28.
Relatywnie wysoki wskaźnik P/BV tego emitenta, podobnie jak w spółce LiveChat, idzie w parze z jego bardzo dużą rentownością kapitału własnego. Biorąc pod uwagę sumę zysku netto z czterech kolejnych kwartałów zakończonych w czerwcu bieżącego roku i średnią wartość kapitału własnego z tego okresu, wskaźnik ROE Grupy Żywiec wynosi aż 205 proc. (w 2015 roku rentowność kapitału własnego emitenta wynosiła 108 proc., a rok wcześniej 52 proc.). Nie jest to przypadek. Fundamentalnie wartość wskaźnika ceny do wartości księgowej determinowana jest bowiem między innymi właśnie przez wartość wskaźnika ROE.
Im wyższy jest wskaźnik ROE spółki,
tym bardziej uzasadniona pod względem fundamentalnym jest dla niej
wysoka wartość wskaźnika P/BV
Źródeł wysokiej rentowności kapitału własnego Grupy Żywiec należy szukać jednak gdzie indziej niż w przypadku spółki LiveChat. Jak wspomniane zostało wyżej, ta druga charakteryzuje się bowiem brakiem zadłużenia oraz wysokimi wartościami wskaźników ROA i ROS. Grupa Żywiec w znacznym stopniu wykorzystuje natomiast dźwignię finansową. Na koniec czerwca 2016 roku jej kapitał własny o wartości 175 mln zł stanowił zaledwie 7 proc. sumy wszystkich pasywów na poziomie skonsolidowanym. Zobowiązania wynosiły przy tym 2,3 mld zł, w tym kredyty, pożyczki i dłużne papiery wartościowe były na poziomie 0,7 mld zł. Co ciekawe, w ostatnich okresach, pomimo dodatnich wyników netto, kapitały własne spółki spadały, a przez to dalej zwiększał się poziom wysokiej już wcześniej dźwigni finansowej emitenta – przede wszystkim za sprawą tego, że kwoty wypłacanych dywidend (licząc łącznie z zaliczkami na dywidendy) przewyższały kwoty osiąganych zysków netto. Inne wskaźniki rentowności Grupy Żywiec, jak ROA czy ROS, nie wyglądają już tak imponująco jak wskaźnik ROE. Ten pierwszy kształtuje się bowiem na poziomie około 14 proc., a drugi na poziomie około 10 proc.
Warto też spojrzeć na inny wskaźnik rynkowy emitenta, a konkretnie na relację ceny do zysku netto (P/E). W przypadku Grupy Żywiec przyjmuje on obecnie wartość 13, co jest poziomem zbliżonym do rynkowych średnich.
