Raport analityczny SII: czy zwyżkujące ceny węgla wpłyną na dalszy wzrost notowań JSW?

Zapraszamy do zapoznania się z raportem na temat Grupy Kapitałowej JSW przygotowanym przez analityków Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych. 

Spis treści:

1. Profil działalności
2. Analiza rynku oraz pozycja Grupy JSW
3. Analiza wyników finansowych
4. Analiza sytuacji finansowej
5. Podejmowane działania optymalizacyjne
6. Ocena perspektyw finansowych
7. Analiza techniczna i wskaźniki rynkowe
8. Podsumowanie raportu i wnioski

Grupa JSW

1. Profil działalności

Grupa Jastrzębska Spółka Węglowa (JSW) to największy producent wysokiej jakości węgla koksowego typu 35 (hard) i znaczący producent koksu w Unii Europejskiej. Ponadto Emitent zajmuje się produkcją węgla do celów energetycznych oraz sprzedażą produktów węglopochodnych uzyskanych w procesie koksowania węgla (gaz koksowniczy, smoła koksownicza, benzol, siarczan amonu, siarka płynna).

Grupę Kapitałową Emitenta tworzy jednostka dominująca JSW S.A., a także wiele jednostek zależnych przypisanych do poszczególnych segmentów operacyjnych, tj.: Segment Węgiel, Segment Koks oraz Pozostałe segmenty.

W skład segmentu węglowego JSW wchodzą obecnie 4 kopalnie węgla kamiennego: Borynia-Zofiówka-Jastrzębie, Budryk, Knurów-Szczygłowice i Pniówek, w których wydobywany jest węgiel koksowy i węgiel do celów energetycznych oraz Zakład Logistyki Materiałowej. Do ważniejszych spółek powiązanych kapitałowo z JSW należy również JSW KOKS (produkcja koksu w Grupie – segment koksowniczy), a także: Jastrzębskie Zakłady Remontowe (m.in. remont maszyn i urządzeń, usługi serwisowe), Jastrzębska Spółka Kolejowa (m.in. utrzymanie budowli i urządzeń infrastruktury kolejowej), Polski Koks (dystrybucja produktów Grupy) oraz JSW Szkolenie i Górnictwo (działalność wspomagająca górnictwo oraz szkolenia).

Schemat organizacji Grupy Kapitałowej JSW

Źródło: Emitent.

Na koniec grudnia 2016 roku kopalnie Grupy JSW posiadały łącznie ok. 6,23 mld ton zasobów bilansowych węgla w tym ok. 0,99 mld ton zasobów operatywnych (stan przed przekazaniem kopalni Krupiński do SRK, której zasoby operatywne na koniec 2016 roku szacowane były na 40,5 mln ton). Grupa zamierza przy tym powiększyć bazę zasobów operatywnych, co ma umożliwić utrzymanie mocnej pozycji na międzynarodowych rynkach przez następne 60 lat. W 2016 roku wydobyto w nich 11,6 mln ton węgla koksowego oraz 5,3 mln ton węgla do celów energetycznych.

Około połowa produkowanego przez JSW węgla koksowego przetwarzana jest przez koksownie Grupy na koks, który obok rudy żelaza stanowi podstawowy składnik wsadu do produkcji stali w hutach. Ponadto, koks wykorzystywany jest w odlewniach, w przemyśle metali nieżelaznych, w przemyśle chemicznym i przy produkcji materiałów izolacyjnych. W 2016 roku jego produkcja w Grupie JSW, jak również sprzedaż do odbiorców zewnętrznych wyniosła ponad 4,1 mln ton.

Węgiel energetyczny wykorzystywany jest natomiast głównie do wytwarzania energii i sprzedawany przedsiębiorstwom energetycznym, użytkownikom przemysłowym oraz odbiorcom indywidualnym, przy czym ok. 95% sprzedawane jest elektrowniom w celu produkcji prądu oraz energii cieplnej. W 2016 roku sprzedaż węgla energetycznego do odbiorców zewnętrznych była na poziomie 5,3 mln ton.

Grupa JSW prowadzi swoją działalność na Górnym i Dolnym Śląsku. Głównym rynkiem sprzedaży produkowanego w Grupie węgla jest rynek polski, a w przypadku koksu rynek europejski oraz rynki zamorskie (głównie rynek indyjski). Produkty węglopochodne takie jak benzol i smoła, posiadają stałych odbiorców na rynku europejskim, natomiast siarka i siarczan amonu sprzedawane są na rynku krajowym. Ponadto nadwyżki gazu koksowniczego sprzedawane są do odbiorców bezpośrednio przez koksownie.

W 2016 roku w strukturze przychodów Grupy JSW według krajów przeznaczenia udział Polski wynosił 51%, a następne w kolejności były Czechy (11%), Włochy (9%), Austria (8%), Niemcy (6%) i Indie (5%). Jednocześnie dominującym odbiorcą zewnętrznym JSW pozostaje Grupa ArcelorMittal oraz spółki z udziałem Skarbu Państwa.

Lokalizacja kluczowych odbiorców Grupy Kapitałowej JSW

Źródło: Emitent.

Największym akcjonariuszem Jastrzębskiej Spółki Węglowej jest Skarb Państwa, który posiada akcje dające udział w kapitale zakładowym i w ogólnej liczbie głosów na walnym zgromadzeniu Spółki na poziomie 55,17%. Pozostali akcjonariusze, w tym wiele funduszy zarządzanych przez PTE i TFI, mają na swoich rachunkach walory stanowiące łącznie 44,83%. Udział żadnego z nich nie przekracza jednak pięcioprocentowego progu ogólnej liczby głosów.

Akcjonariat JSW S.A.

Źródło: opracowanie własne na podstawie raportów Emitenta.

Warto dodatkowo zwrócić uwagę, że zgodnie ze statutem Spółki, dopóki udział Skarbu Państwa w JSW będzie co najmniej na poziomie 34 proc., żaden inny akcjonariusz nie może wykonywać na walnym zgromadzeniu więcej niż 10 proc. ogólnej liczby głosów.

2. Analiza rynku oraz pozycja Grupy JSW

Grupa Kapitałowa JSW to czołowy producent węgla koksowego i koksu w Polsce oraz Europie. Jej podstawowym celem jest przy tym wzmocnienie pozycji lidera w produkcji i sprzedaży najlepszej jakości węgla koksowego oraz utrzymanie pozycji czołowego dostawcy koksu na rynku europejskim w oparciu o prowadzoną działalność w obszarze górniczym (wydobycie węgla) oraz koksowniczym (produkcja pełnej gamy produktów koksowniczych).

W Polsce spółki węglowe produkują w głównej mierze węgiel z przeznaczeniem na produkcję energii elektrycznej i ciepła. Według danych Agencji Rozwoju Przemysłu w 2016 roku produkcja węgla w naszym kraju wyniosła około 70,4 mln, spadając z poziomu 72,2 mln ton osiągniętego rok wcześniej, co wynikało z podjętej restrukturyzacji sektora oraz przekazywania wybranych kopalń lub ich części do Spółki Restrukturyzacji Kopalń (SRK). Z tego około 81% (57,2 mln ton) przypadało na węgiel energetyczny, a 19% (13,3 mln ton) na węgiel koksowy. Jednocześnie sprzedaż węgla w kraju i na eksport wyniosła 73,1 mln ton wobec 73,6 mln ton w 2015 roku. Węgiel pozostaje przy tym podstawą polskiej energetyki – jak podała ARP, od stycznia do listopada minionego roku produkcja energii elektrycznej z węgla (kamiennego i brunatnego) stanowiła 82 proc. produkcji energii elektrycznej ogółem. Poza JSW wśród czołowych polskich wytwórców węgla znajdują się również: Polska Grupa Górnicza, Katowicki Holding Węglowy, a także LW Bogdanka.

W przypadku węgla koksowego Grupa Kapitałowa JSW jest jedynym krajowym producentem węgla typu hard oraz znaczącym producentem węgla typu semi-soft. Jak wynika z danych ARP oraz informacji raportowanych przez Spółkę, w 2016 roku udział JSW w krajowej produkcji węgla koksowego (łącznie hard i semi-soft) wyniósł około 87%, a w krajowej produkcji węgla do celów energetycznych 9%.

Grupa Kapitałowa JSW – udział w krajowym rynku w 2016 roku

Źródło: Emitent.

Patrząc w skali globalnej, jak podaje w swoim raporcie Euracoal, w 2015 roku wyprodukowano około 7,7 mld ton węgla, z czego węgiel koksowy odpowiadał za 14% (1,1 mld ton) tej liczby, węgiel energetyczny za 75% (5,8 mld ton), a węgiel brunatny za 10% (0,8 mld ton). Zdecydowanie największym światowym wytwórcą są Chiny, które w 2015 roku wyprodukowały 611 mln ton węgla koksowego oraz 2,9 mld ton węgla energetycznego, co stanowiło odpowiednio 56% i 50% światowego rynku. Do stosunkowo znaczących graczy, choć dużo mniejszych w porównaniu z Chinami, należą także Stany Zjednoczone, Indie, Australia, Indonezja, Rosja, RPA, Kazachstan, Kolumbia i Ukraina. W Unii Europejskiej, która odpowiadała w tym samym okresie za produkcję 21 mln ton węgla koksowego oraz 79 mln ton węgla energetycznego do największych producentów poza Polską należą natomiast Czechy i Niemcy.

Produkcja węgla wg kraju w 2015 roku (miliardy ton)

Źródło: EURACOAL European Association for Coal and Lignite AISBL, Coal Industry across Europe 6th edition.

Według szacunków Euracoal światowy handel węglem drogą morską w 2015 roku wyniósł około 1,1 mld ton, z czego 900 mln ton przypadało na węgiel energetyczny, a 200 mln ton na węgiel koksowy. Do największych globalnych eksporterów węgla należą: Australia, Indonezja, Rosja, Kolumbia, RPA i Stany Zjednoczone. Wśród kluczowych importerów wymienić można natomiast: Indie, Chiny, Japonię, Koreę Południową i Tajwan. Unia Europejska importuje węgiel głównie z Rosji, a także ze Stanów Zjednoczonych, Kolumbii, RPA czy Australii. Największym importerem w Unii Europejskiej są przy tym Niemcy, a następnie Wielka Brytania, Włochy, Hiszpania i Francja.

W przypadku Polski eksport węgla kamiennego w 2015 roku wyniósł 9 mln ton, z czego więcej niż połowa węgla trafiła do Niemiec, Czech i Austrii. Import wyniósł natomiast 8,2 mln ton, w tym około 60% stanowił węgiel z Rosji, a w mniejszych ilościach z Australii (węgiel koksowy), Czech, Stanów Zjednoczonych i Kolumbii.

Kierunki globalnego handlu węglem energetycznym i koksowym w 2015 roku

Źródło: EURACOAL European Association for Coal and Lignite AISBL, Coal Industry across Europe 6th edition.

W 2015 roku ponad połowa wyprodukowanego w Unii Europejskiej węgla koksowego przypadała na Grupę JSW, a jej udział w produkcji węgla energetycznego wyniósł około 6%. W skali globalnej udział Jastrzębskiej Spółki Węglowej w produkcji węgla kamiennego jest jednak niewielki, wynosząc około 0,2%.

Produkcja produktów węglopochodnych Grupy Kapitałowej JSW jest ściśle skorelowana z poziomem produkcji koksu, a największy udział w sprzedaży poza gazem koksowniczym przypada na smołę koksowniczą i benzol. Udział Emitenta w ich krajowej produkcji odpowiada w przybliżeniu udziałowi w krajowej produkcji koksu. W skali światowej, udział produkcji węglopochodnych przez Grupę JSW jest natomiast znikomy.

3. Analiza wyników finansowych

Źródło: opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych raportów okresowych Emitenta.

W 2016 roku Grupa Kapitałowa JSW wypracowała 6,7 mld zł przychodów w porównaniu do 6,9 mld zł rok wcześniej. Obniżenie przychodów ze sprzedaży to przede wszystkim efekt spadku średniej uzyskanej ceny sprzedaży koksu (o 10% w stosunku do 2015 roku, tj. o 64,96 zł/tonę), a także konsekwencja dokonanej w sierpniu 2016 roku sprzedaży spółki SEJ i niższych przychodów uzyskanych ze sprzedaży węglopochodnych.