Na podstawie rzeczywistego przypadku z NewConnect pokazujemy, że skuteczna obrona przed delistingiem naruszającym prawo jest jak najbardziej możliwa, choć wymaga długotrwałych działań prawnych oraz dobrze skoordynowanych działań towarzyszących. Należy być przy tym przygotowanym na zaskakujące postanowienia, włącznie z naruszającymi w rażący sposób polski porządek prawny.
|
Niniejszy artykuł ma charakter edukacyjny i jego celem jest pokazanie, że skuteczna walka o prawa akcjonariuszy mniejszościowych jest możliwa. Wszelkie oznaczenia dotyczące stron sporu musiały zostać zanonimozowane z uwagi na konieczność ochrony danych inwestorów. Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych wspierało akcjonariuszy w omawianym sporze ze spółką. |
Nawet opinia biegłego zaświadczająca rzetelność rażąco nieprawidłowej wyceny, udane rozbicie porozumienia akcjonariuszy, zmuszanie ich w czasie pandemii do przybycia z zagranicy na walne zgromadzenie, WZA bez uchwał, próby zastąpienia zaskarżonej uchwały równoważną, presja psychologiczna „jesteśmy pewni, że wygramy w sądzie (a wy zostaniecie z niezbywalnymi akcjami)” nie muszą być skuteczne. Przed delistingiem można akcjonariuszy mniejszościowych skutecznie obronić.
Skutki delistingu dla akcjonariuszy mniejszościowych
Wycofanie akcji z obrotu giełdowego ma bardzo daleko idące skutki zarówno dla spółki, jak i jej akcjonariuszy. W wyniku przeprowadzenia procedury delistingu emitent traci status spółki publicznej, akcjonariusze mniejszościowi tracą istotne prawa korporacyjne, w tym prawo do żądania powołania rewidenta do spraw szczególnych. Emitent przestaje podlegać obowiązkom informacyjnym oraz nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego, a dodatkowo jego obowiązku związane ze sprawozdawczością okresową zostają ograniczone się do zatwierdzenia rocznego sprawozdania finansowego. Przede wszystkim zaś akcje spółki przestają być łatwo zbywalne, a w praktyce często stają się niezbywalne, przez co radykalnie tracą na wartości. Krótko mówiąc akcjonariusze mniejszościowi zostają pozbawieni wszelkich praw i atrybutów, które skłoniły ich do nabycia akcji spółki publicznej.
Z tych też względów ustawodawca nakazał, aby wycofanie akcji z publicznego obrotu było poprzedzone ogłoszeniem przez akcjonariusza dążącego do delistingu wezwania do zapisywania się na sprzedaż wszystkich akcji spółki oraz podjęciem przez walne zgromadzenie akcjonariuszy uchwały o wycofaniu akcji z obrotu.
Ochrona akcjonariuszy mniejszościowych w teorii
Dążąc do zwiększenia poziomu ochrony akcjonariuszy mniejszościowych przed skutkami delistingu, ustawodawca w 2016 r. podwyższył ustawowy próg głosów niezbędnych do podjęcia uchwały w sprawie wycofania akcji z obrotu z 4/5 głosów do 9/10 głosów oddanych za uchwałą. W teorii wyższy próg głosów wymaganych do podjęcia uchwały w sprawie wycofania akcji z obrotu powinien się przełożyć się na odpowiednio wyższą cenę w wezwaniu delistingującym. Musi być ona na tyle atrakcyjna, by odpowiednio dużą ich liczbę akcjonariusze chcieli sprzedać. W przeciwnym razie akcjonariuszowi większościowemu nie uda się przegłosować uchwały w sprawie wycofania akcji z obrotu.
Praktyka i rzeczywistość
W praktyce mechanizm ten jednak nie często działa. Sposobów na jego obejście jest co najmniej kilka. W niniejszym artykule uwaga skupiona została na procedurze podwyższenia kapitału zakładowego poprzez emisję nowych akcji z wyłączeniem prawa poboru dotychczasowych akcjonariuszy, dzięki której zamiast płacić akcjonariuszom mniejszościowym odpowiednią (godziwą) cenę za posiadane przez nich akcje, można po atrakcyjnej cenie emisyjnej zaoferować akcjonariuszowi większościowemu taką liczbę akcji, aby po ich objęciu uzyskał na walnym zgromadzeniu dostateczną liczbę głosów o przegłosowania uchwały w sprawie delistingu.
Podwyższenie kapitału zakładowego
Tę drogę do wycofania akcji z obrotu obrała jedna ze spółek z New Connect wraz ze swoim większościowym akcjonariuszem. W pierwszej kolejności zwołane zostało nadzwyczajne walne zgromadzenie, którego celem było podjęcie uchwały w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego. Akcjonariusz większościowy posiadał wówczas akcje spółki stanowiące minimalnie ponad 80% udziału jej kapitale zakładowym i takim sam udział w ogólnej liczbie głosów ze wszystkich akcji spółki. Jest to za mało, aby przegłosować uchwałę w sprawie delistingu, za to wystarczająco dużo, aby przegłosować uchwałę o podwyższeniu kapitału zakładowego. Projekt uchwały o podwyższeniu kapitału zakładowego przewidywał emisję akcji w liczbie pozwalającej na osiągnięcie niemal 90% głosów z akcji w ogólnej liczbie głosów.
Mając na uwadze, że podczas walnego zgromadzenia spółki publicznej praktycznie nie zdarza się sytuacja, aby obecni byli wszyscy akcjonariusze, oznaczało to, że emisja nowej serii akcji w praktyce zapewni akcjonariuszowi dominującemu wystarczającą liczbę głosów do podjęcia uchwały w sprawie wycofania akcji spółki z obrotu na NewConnect.
Uchwała w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego Spółki z wyłączeniem prawa poboru dotychczasowych akcjonariuszy została podjęta na samym początku 2021 r. Przeciwko uchwale zagłosowała grupa akcjonariuszy mniejszościowych posiadających akcje reprezentujące ponad 12% głosów w ogólnej liczbie głosów ze wszystkich akcji spółki. Byliby oni więc w stanie zablokować podjęcie ewentualnej uchwały w sprawie delistingu. Uchwalenie emisji akcji z wyłączeniem prawa poboru pozbawiało ich takiej możliwości: niemal dwukrotnie zwiększało liczbę akcji posiadanych przez akcjonariusza większościowego, prowadząc do stanu posiadania pozwalającego mu samodzielnie przegłosować delisting. Jedyną możliwością obrony przed całkowitą marginalizacją ich pozycji w spółce było zaskarżenie ww. uchwały do sądu. Skuteczne zakwestionowanie uchwały podwyższającej kapitał zakładowy w sytuacji, gdy akcje mają być objęte w zamian za aport w postaci udziałów innej spółki nie jest jednak łatwym zadaniem. Wymaga sporego nakładu pracy i niemałych wydatków, a nawet w tzw. „sprawach oczywistych” nigdy nie można być pewnym wygranej.
Nieudane wezwanie
Na podjęcie decyzji o dalszych krokach prawnych akcjonariusze mniejszościowi nie mieli jednak zbyt wiele czasu. Już następnego dnia po podjęciu uchwały w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego spółki, rozpoczęły się zapisy na sprzedaż wszystkich pozostałych akcji spółki w ogłoszonym wezwaniu delistingującym. Cena w wezwaniu, choć formalnie odpowiadała wymogom ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania akcji do zorganizowanego systemu obrotu, to jednak w zdaniem akcjonariuszy mniejszościowych była wielokrotnie zaniżona i rażąco odbiegała od wartości godziwej tych akcji. Z tych też względów żaden z akcjonariusz mniejszościowych spółki nie wziął w nim udziału.
Pomimo silnej presji na sprzedaży akcji w ramach wezwania wywołanej podjętą uchwałą w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego, w trakcie wezwania nie została sprzedana ani jedna akcja spółki. Presję tę wzmacniał fakt, że akcjonariusz większościowy już na samym początku wezwania objął akcje nowej emisji, a spółka natychmiast podjęła działania w celu rejestracji podwyższenia kapitału zakładowego w rejestrze przedsiębiorców Krajowego Rejestru Sądowego.
Sąd zabezpiecza powództwo
W tej sytuacji, akcjonariusze mniejszościowi niezwłocznie wnieśli pozew o stwierdzenie nieważności ewentualnie uchylenie uchwały w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego Spółki z wyłączeniem prawa poboru wraz z wnioskiem o zabezpieczenie roszczenia. Osią sporu był zarzut zawyżenia wartości aportu wniesionego na pokrycie nowej serii akcji, który w postaci 100% udziałów spółki z o.o. należących do akcjonariusza większościowego oraz jednoczesnego zaniżenia ceny emisyjnej akcji emitenta, zaoferowanych w zamian za ww. aport. Wiązały się z nim bezpośrednio zarzuty niewiarygodnej i nierzetelnej wyceny wartości aportu, a także nieprawidłowej wyceny akcji pozwanej spółki.
Równo miesiąc po podjęciu zaskarżonej uchwały Sąd Okręgowy w Warszawie postanowił, zgodnie z żądaniem akcjonariuszy mniejszościowych, zabezpieczyć roszczenie powodów o stwierdzenie nieważności ewentualnie uchylenie uchwały w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego spółki z wyłączeniem prawa poboru poprzez wstrzymanie jej wykonania do czasu wydania prawomocnego orzeczenia w sprawie. W ciągu kolejnych kilku dni zostało ono doręczone pozwanej spółce, a następnie powodowie przedłożyli je również sądowi rejestrowemu do prowadzonej przed nim z ich wniosku sprawy o zawieszenie postępowania rejestrowego (wszczętej na podstawie art. 423 § 1 k.s.h.).
KRS ignoruje postanowienie o zabezpieczeniu
Wnioskując o zawieszenie postępowania rejestrowego, akcjonariusze mniejszościowi zwracali uwagę, że konsekwencją wpisu podwyższenia kapitału zakładowego będzie możliwość przegłosowania przez akcjonariusza większościowego delistingu akcji. Ryzyko to od samego początku postępowania dostrzegał Sąd Okręgowy w Warszawie, wskazując w uzasadnieniu postanowienia udzielającego zabezpieczenie powództwa, że emisja akcji będzie dawała możliwość powzięcia uchwały w sprawie wycofania akcji z obrotu na rynku publicznym. Swoje stanowisko podtrzymał także w postanowieniu oddalającym zażalenie wniesione przez pozwaną spółkę na udzielone zabezpieczenie.
Dla pełnego obrazu sprawy należy dodać, że postanowienie o udzielonym zabezpieczeniu nosiło walor natychmiastowej wykonalności. Pomimo tego, a także pomimo wiedzy odnośnie skutków do których doprowadzi rejestracja podwyższenia kapitału zakładowego, prowadzący postępowanie rejestrowe referendarz Sądu Rejonowego dla m.st. Warszawy XIV Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego postanowieniem z maja 2021 r., oddalił wniosek o jego zawieszenie złożony na podstawie art. 423 § 1 k.s.h. (sygn. akt Wa XIV Ns-Rej. KRS 5157/21/873). W uzasadnieniu wskazał, że ww. postanowienie Sądu Okręgowego w Warszawie dotyczy wstrzymania wykonania uchwały, a nie zawieszenia postępowania rejestrowego i wywiódł z tego, że sąd rejestrowy nie jest zobligowany do jego zawieszenia.
Akcjonariusze mniejszościowi zaskarżyli to postanowienie referendarza sądowego. Jednakże sąd rejestrowy ich skargę odrzucił, stwierdzając, że postanowienie oddalające wniosek o zawieszenie postępowania o wpis nie jest postanowieniem kończącym postępowanie, a zatem skarga jest niedopuszczalna. To postanowienie również zostało zaskarżone przez akcjonariuszy mniejszościowych, którzy argumentowali, że art. 423 k.s.h. stanowi niezależną od art. 177 k.p.c. podstawę do zawieszenia postępowania rejestrowego wynikającą z aktu prawa materialnego, a nie procesowego. Niemniej jednak na postanowienie o odrzuceniu skargi przysługiwało zażalenie poziome do tego samego sądu, więc zostało ono przez sąd rejestrowy oddalone.
Naruszenie standardów państwa prawa
Wybiegając w tym miejscu w przyszłość, należy wskazać, że finalnie postępowanie sądu rejestrowego zostało skrytykowane przez Sąd Okręgowy w Warszawie, który w uzasadnieniu postanowienia z początku stycznia 2023 r. (sygn. akt XVI Gz 66/22), w przedmiocie zabezpieczenia powództwa przeciwko uchwale delistingującej, podniósł, iż „W ocenie Sądu wydanie postanowienia o wstrzymaniu wykonania uchwały powinno być wystarczające do tego, że sąd rejestrowy nie może danej uchwały zarejestrować i nie jest konieczne wydanie postanowienia o zawieszeniu postępowania rejestrowego”.
Ze stanowiskiem wyrażonym przez Sąd Okręgowy w Warszawie należy się w pełni zgodzić. O ile bowiem ocena, czy zachodzą przesłanki do zawieszenia postępowania o wpis na gruncie art. 423 § 1 k.s.h. należy do sądu rejestrowego, o tyle nie jest on uprawniony do ignorowania postanowienia nakazującego wstrzymanie wykonania uchwały walnego zgromadzenia wydanego przez Sąd Okręgowy jako środek zabezpieczający w sprawie o stwierdzenie jej nieważności lub jej uchylenie. W doktrynie i orzecznictwie wielokrotnie wskazywano, że postanowienie o wstrzymaniu wykonania uchwały wiąże sąd rejestrowy na podstawie art. 365 § 1 KPC. (tak, m.in. post. SA w Białymstoku z 19.7.2011 r., I ACz 749/11, MPH 2011, Nr 2), a skutkiem wstrzymania wykonalności uchwały przez sąd procesowy jest niemożność dokonania wpisu przez sąd rejestrowy (Pabis, [w:] J. Bieniak, M. Bieniak, G. Nita-Jagielski, Kodeks spółek handlowych. Komentarz, wyd. 5, Warszawa 2017, komentarz do art. 249 KSH, nb. 21, tak też K. Bilewska, [w:] Kodeks spółek handlowych. Komentarz, red. Z. Jara, wyd. 2, Warszawa 2017, komentarz do art. 423 KSH, nb. 7 i 9.). Podkreślane jest nawet, iż „(…) w każdej sytuacji, w której dojdzie do wstrzymania wykonania uchwały (lub wstrzymania jej skuteczności), to sąd rejestrowy powinien zostać o tym poinformowany i nie ma możliwości, aby dokonał wpisu”. (Ł. Błaszczak „Zabezpieczenie roszczeń w sporach korporacyjnych na przykładzie spraw o uchylenie lub stwierdzenie nieważności uchwały wspólników oraz spraw o wyłączenie wspólnika”, Transformacje prawa prywatnego 1/2019 ISSN 1641–1609).
Jak już jednak zostało wskazane, sąd rejestrowy nie podzielił powyższych poglądów i najpierw oddalił wniosek o zawieszenie postępowania rejestrowego, a następnie, jeszcze tego samego dnia wydał postanowienie o wpisie podwyższenia kapitału zakładowego spółki, nota bene arbitralnie pozbawiając w ten sposób akcjonariuszy mniejszościowych ochrony udzielonej im przez Sąd Okręgowy w Warszawie ochrony.
Spółka dąży do delistingu
Rejestracja emisji miała bardzo negatywne konsekwencje dla akcjonariuszy mniejszościowych. Dzięki głosom z wyemitowanych akcji, akcjonariusz większościowy podczas walnego zgromadzenia, zorganizowanego raptem miesiąc później, przegłosował uchwałę w sprawie wycofania akcji Spółki z obrotu w alternatywnym systemie obrotu na rynku NewConnect prowadzonym przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. Cztery dni później (połowa 2021 r.) spółka złożyła do Komisji Nadzoru Finansowego wniosek o zezwolenie na wycofanie jej akcji z obrotu w alternatywnym systemie obrotu na rynku NewConnect. W tym miejscu należy przypomnieć, że gdyby nie dokonana wcześniej rejestracja podwyższenia kapitału zakładowego spółki podjęcie tej uchwały bez zgody zaangażowanych w spór ze spółką akcjonariuszy mniejszościowych nie byłoby możliwe. Uprzednio dysponowali oni bowiem akcjami reprezentującymi ponad 12% ogólnej liczby głosów, a do podjęcia uchwały wymaganych jest 90% głosów „za”. Warunki wycofania akcji z obrotu na NewConnect musiałyby więc zostać wypracowane na drodze satysfakcjonującego wszystkie strony kompromisu, bez tworzenia presji do wyzbycia się przez akcjonariuszy mniejszościowych akcji spółki po cenie poniżej ich wartości godziwej.
Skutkiem zignorowania zabezpieczenia udzielonego przez sąd w sprawie o stwierdzenie nieważności ewentualnie uchylenie uchwały podwyższającej kapitał zakładowy, była konieczność zaskarżenia do sądu również uchwały w sprawie delistingu. Tylko w ten sposób, akcjonariusze mniejszościowi mogli bowiem bronić się przed dalszą marginalizacją pozycji w spółce oraz znaczną utratą wartości posiadanych akcji (do której niewątpliwie doprowadziłoby ich wycofanie z obrotu na NewConnect).
Pozew o stwierdzenie nieważności, ewentualnie uchylenie uchwały w sprawie wycofania akcji Spółki z obrotu w alternatywnym systemie obrotu na rynku NewConnect prowadzonym przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie S.A., wniesiony został do Sądu Okręgowego w Warszawie wraz z wnioskiem o zabezpieczenie. W tym przypadku jednakże Sąd Okręgowy w Warszawie początkowo odmówił udzielenia zabezpieczenia roszczenia argumentując, że akcjonariusze winni byli wnieść pozew o stwierdzenie nieistnienia uchwały, a nie o stwierdzenie jej nieważności. Postanowienie to zostało skutecznie zaskarżone, ale na jego zmianę przyszło czekać ponad rok. To spowodowało konieczność podejmowania dalszych działań obronnych w kolejnych postępowaniach.
Precedensowe orzeczenie WSA
O trwających sporach pomiędzy akcjonariuszami mniejszościowymi i emitentem powiadomiona została Komisja Nadzoru Finansowego, która zawiesiła postępowanie w sprawie udzielenia zezwolenia na wycofanie akcji z obrotu na NewConnect do czasu prawomocnego zakończenia postępowania przed Sądem Okręgowym w Warszawie dotyczącego zaskarżonej uchwały w sprawie wycofania akcji spółki z obrotu. Po ponownym rozpoznaniu sprawy, na wniosek emitenta, KNF utrzymała w mocy postanowienie o zawieszeniu postępowania. Na to rozstrzygnięcie spółka wniosła skargę do Wojewódzkiego Sądu Administracyjnego w Warszawie.
Stroną postępowania przed KNF była wyłącznie spółka. Generowało to obawę, iż sąd administracyjny nie będzie posiadał pełnego obrazu sporu pomiędzy akcjonariuszami mniejszościowymi a spółką, co z kolei niosło ryzyko pominięcia przy rozstrzyganiu sprawy prawnie chronionych interesów akcjonariuszy mniejszościowych. Z tych względów jeden z nich wystąpił do WSA w Warszawie z wnioskiem o dopuszczenie go udziału w sprawie ze skargi spółki na postanowienie KNF w przedmiocie zawieszenia postępowania administracyjnego w sprawie udzielenia zezwolenia na wycofanie akcji z obrotu w Alternatywnym Systemie Obrotu organizowanym przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie S.A.
Postanowieniem z połowy 2022 r. Wojewódzki Sąd Administracyjny w Warszawie dopuścił akcjonariusza mniejszościowego do udziału w charakterze uczestnika w sprawie ze skargi emitenta na postanowienie w przedmiocie zawieszenia postępowania w sprawie udzielenia zezwolenia na wycofanie akcji z obrotu (sygn. akt: VI SA/Wa 371/22). Tym samym WSA w Warszawie potwierdził, że wynik tego postępowania dotyczy jego interesu prawnego.
Jako, że jest to precedensowe orzeczenie WSA, w jego kontekście warto zwrócić uwagę, iż zgoda KNF na wycofanie akcji z obrotu wywiera skutki prawne nie tylko dla emitenta, ale i dla jego akcjonariuszy. Akcje są udziałowymi papierami wartościowymi, których właścicielami są poszczególni akcjonariusze, a nie spółka. Decyzja KNF w sprawie delistingu w istocie rzeczy bezpośrednio ingeruje w sposób wykonywania prawa własności z akcji, pozbawiając ich właścicieli możliwości obrotu nimi na rynku zorganizowanym.
Kolejna uchwała w sprawie delistingu
Wobec braku perspektyw na szybkie zakończenie sporu, spółka i jej akcjonariusz większościowy postanowili doprowadzić do zwołania kolejnego walnego zgromadzenia celem uchylenia dotychczasowej uchwały o wycofaniu akcji z obrotu i przegłosowania nowej. Gdyby ten plan został zrealizowany, wówczas dotychczasowe postępowanie sądowe przeciwko uchwale delistingującej musiałoby zostać umorzone, a przeciwko nowej uchwale trzeba byłoby wytoczyć kolejne powództwo. To z kolei wiązałoby się z kolejnymi kosztami.
Między innymi przed taką właśnie sytuacją miało chronić akcjonariuszy mniejszościowych zabezpieczenie udzielone im przez Sąd Okręgowy w Warszawie w toku sporu o stwierdzenie nieważności ewentualnie uchylenie uchwały w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego poprzez emisję akcji nakazujące wstrzymania wykonania uchwały do czasu wydania prawomocnego orzeczenia kończącego postępowanie w sprawie. Wykonanie przez emitenta zaskarżonej uchwały spowodowało jednak, że zabezpieczenie to stało się bezskuteczne.
Dlatego też, gdy na połowę maja 2022 r. zostało zwołane nadzwyczajne walne zgromadzenie z porządkiem obrad obejmującym podjęcie uchwały w sprawie uchylenia zeszłorocznej uchwały w sprawie wycofania akcji spółki z obrotu w alternatywnym systemie obrotu na rynku NewConnect i podjęcie nowej uchwały w sprawie delistingu, koniecznym stało jak najszybsze znalezienie alternatywnego sposobu na zabezpieczenie praw akcjonariuszy mniejszościowych. W tym celu złożony został w sprawie o stwierdzenie nieważności ewentualnie uchylenie uchwały w sprawie podwyższenia kapitału zakładowego wniosek o udzielenie dodatkowego zabezpieczenia uniemożliwiającego wykonywania prawa głosu z akcji nowej emisji.
Dodatkowe zabezpieczenie
Ostatecznie akcjonariusz większościowy zrezygnował z zamiaru uchylenia dotychczasowej i podjęcia nowej uchwały w sprawie wycofania z obrotu. Sprawa dodatkowego zabezpieczenia była już jednak w toku i postanowieniem z maja 2022 r. Sąd Okręgowy w Warszawie udzielił powodom dodatkowego zabezpieczenia roszczenia o stwierdzenie nieważności lub ewentualnie uchylenie sprawie podwyższenia kapitału zakładowego Spółki z wyłączeniem prawa poboru dotychczasowych akcjonariuszy poprzez:
- zakazanie umieszczania na liście akcjonariuszy uprawnionych do uczestnictwa w walnym zgromadzeniu oraz na liście obecności zawierającej spis uczestników walnego zgromadzenia akcji nowej serii oraz liczby przysługujących z nich głosów oraz
- zakazanie uwzględniania głosów oddanych z akcji nowej serii przy podejmowaniu uchwał przez walne zgromadzenie akcjonariuszy oraz przy obliczaniu kworum na walnym zgromadzeniu,
do czasu wydania prawomocnego wyroku w sprawie lub innego prawomocnego orzeczenia kończącego sprawę,
W uzasadnieniu postanowienia Sąd Okręgowy w Warszawie wskazał, że „podziela stanowisko powodów, że bez wnioskowanego zabezpieczenia” akcjonariusz większościowy „przez cały czas trwania procesu będzie mógł wykonywać prawo głosu z akcji nowej serii, dzięki czemu będzie mógł podejmować kolejne uchwały całkowicie marginalizując akcjonariuszy mniejszościowych oraz tak dalece zmieniające stan faktyczny w jakim funkcjonują akcjonariusze mniejszościowi, że ich dalsze pozostawanie w spółce zostanie pozbawione jakiejkolwiek racji bytu”.
Pomimo wniesionego przez spółkę zażalenia, postanowienie to zostało następnie utrzymane w mocy, dzięki czemu akcjonariusze mniejszościowi uzyskali pewność, że do końca procesu przeciwko uchwale na podstawie której doszło do emisji nowej serii akcji nie będą podejmowane kolejne próby uzyskania przez emitenta nowej uchwały delistingującej.
Działania pozaprawne
Spory na wokandzie to nie jedyne problemy z jakimi musieli zmagać się akcjonariusz mniejszościowi. W trakcie trwania sporu akcjonariusze mniejszościowi, pomimo trwającej wówczas fali pandemii Covid-19, byli zmuszani do osobistego stawiennictwa na WZA, chociaż możliwe byłoby jego przeprowadzenie z wykorzystaniem środków komunikacji elektronicznej. Przygotowanie różnorodnych dokumentów, często w krótkich terminach, również stanowiło wyzwanie. Na szczęście w tym przypadku dom maklerski okazał się bardzo pomocnym, zapewniając szybki obieg niezbędnych dokumentów, w tym świadectw depozytowych drogą elektroniczną. W przypadku biur maklerskich, które nie wystawiały świadectw depozytowych elektronicznych, z kolei kancelaria notarialna poświadczyła je w formie elektronicznej za zgodność z oryginałem.
W toku sporu akcjonariusz większościowy próbował też rozbić porozumienie akcjonariuszy mniejszościowych, zawierając ugodę z jednym z nich posiadającym istotny pakiet akcji, z pominięciem pozostałych. Pomimo tego nie udało mu się osłabić pozycji porozumienia akcjonariuszy, które w dalszym ciągu posiadało ponad 5% ogólnej liczby głosów z akcji emitenta.
Kulminacja
Na przełomie 2022 i 2023 roku nastąpiło w sporze przesilenie. Najpierw, pod koniec 2022 r., WSA w Warszawie oddalił skargę emitenta na postanowienie KNF zawieszające postępowanie w sprawie udzielenia zgody na wycofanie akcji z obrotu (sygn. akt: VI SA/Wa 371/22). Dzień później, sąd rejestrowy na wniosek akcjonariuszy mniejszościowych, wydał postanowienie o wyznaczeniu rewidenta do spraw szczególnych, którego celem prac miało być zbadanie okoliczności związanych z emisją akcji, w szczególności prawidłowości wyceny przedmiotu aportu. Kolejno na początku 2023 r. Sąd Okręgowy w Warszawie zmienił zaskarżone postanowienie udzielając zabezpieczenia roszczeniu powodów w sprawie o stwierdzenie nieważności lub uchylenie uchwały o wycofaniu akcji spółki z obrotu na NewConnect poprzez wstrzymanie wykonania zaskarżonej uchwały do czasu wydania prawomocnego orzeczenia w sprawie, w tym nakazując zawieszenie postępowania toczącego się przed Komisją Nadzoru Finansowego w sprawie wydania decyzji udzielającej zezwolenia na wycofanie akcji z obrotu w alternatywnym systemie obrotu na rynku NewConnect do czasu wydania prawomocnego orzeczenia w sprawie.
Przy tak przedstawiającym się stanie faktycznym, stronom sporu udało się doprowadzić do konstruktywnych rozmów. W ich efekcie zawarte zostało a pomiędzy emitentem, akcjonariuszem większościowym oraz akcjonariuszami mniejszościowymi porozumienie co do zakończenia sporów sądowych na mocy, której akcjonariusz większościowy zobowiązał się do nabycia od ww. akcjonariuszy mniejszościowych wszystkich posiadanych przez nich akcji spółki po cenie ponad dwukrotnie wyższej niż zaoferowana w wezwaniu delistingującym na początku 2021 r.
Kilka miesięcy później akcjonariusz większościowy przeprowadził po takiej samej cenie przymusowy wykup pozostałych w obrocie akcji.
Uwagi końcowe
Przedstawiony kazus pokazuje, że akcjonariusze mniejszościowi mogą skutecznie walczyć o swoje prawa i uzyskać godziwą cenę za swoje akcje, choć wymaga to znacznego nakładu pracy, wydatków i cierpliwości. Nie każda emisja aportowa z wyłączeniem praw poboru narusza interesy akcjonariuszy mniejszościowych, tak jak i nie każda uchwała w sprawie delisting prowadzi do ich pokrzywdzenia. Jeśli jednak taka ocena jest uprawniona to przy dobrze przemyślanej strategii działania dostępne instrument prawne pozwalają na skuteczną obronę przed tego typu naruszeniami.
W przedstawionym kazusie spółka z rynku NewConnect przeprowadziła emisję aportową niemal dwukrotnie podwyższającą kapitał zakładowy. Jednakże akcjonariusze mniejszościowi zarzucili jej, że wartość aportu została zawyżona na mocy nierzetelnej wyceny o rażąco niskiej jakości. Kolejne postanowienia sądów w sprawach zabezpieczenia roszczeń przychylały się do wątpliwości akcjonariuszy. Argumentacja akcjonariuszy została poparta także prywatną kontropinią biegłego, w której oszacowano kilkunastokrotne zawyżenie parytetu wymiany akcji.
W rezultacie, po ponad dwóch latach sporów, akcjonariusz większościowy zawarł ugodę i odkupił akcje spółki posiadane przez akcjonariuszy mniejszościowych za cenę ponad dwukrotnie wyższą niż oferowaną w wezwaniu do delistingu. Finalnie zaś przeprowadził przymusowy wykup akcji, dzięki czemu również akcjonariusze nieobjęci ugodą skorzystali wynegocjowanej w niej cenie za akcję.
