Hygienika: metamorfoza producenta pieluch

Zapraszamy do zapoznania się z raportem na temat spółki Hygienika SA przygotowanym przez analityków Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych.

Spis treści:

1. Profil spółki
2. Akcjonariat
3. Ocena jakości komunikacji spółki z rynkiem
4. Analiza i perspektywy sektora/branży - pozycja spółki
5. Analiza wyników finansowych
6. Ocena przyszłych wyników
7. Analiza porównawcza
8. Analiza techniczna
9. Podsumowanie raportu i wnioski

 

 

 1.   Profil spółki

 

Główną działalnością Hygieniki jest produkcja artykułów higieny osobistej. Spółka posiada własny zakład produkcyjny w Lublińcu. Głównymi jej produktami są pieluszki dla dzieci oraz wkładki i podpaski higieniczne dla kobiet. Sprzedaż odbywa się zarówno poprzez sieć hurtowników, nowoczesne kanały dystrybucji oraz sieci handlowe pod postacią 12 marek własnych w zakresie artykułów higieny kobiecej (np. Linell) oraz 15 marek pieluch (np. Bambino). Hygienika sprzedaje również inne artykuły, takie jak szampony dla dzieci, antyperspiranty dla dorosłych, płyny do mycia szyb, żele do wc czy worki na śmieci.

  

Źródło: Hygienika S.A.

 

W roku 2012 r. Hygienika przejęła udziały w trzech spółkach zależnych dzięki emisji 16 mln akcji bez prawa poboru. eMarket jest wyspecjalizowaną firmą w zakresie dystrybucji produktów FMCG na rynku polskim, natomiast Mega Trade Dystrybucja na dzień sporządzenia raportu za 2012 r. nie prowadziła działalności. Na początku tego roku spółka matka objęła nowe akcje w zależnym podmiocie Mr House Europe S.A. w drodze emisji nowych akcji o wartości 4 865 tys. zł. Firma ta prowadzi działalność w obszarze produkcji, usług i handlu na rynku chemii gospodarczej oraz artykułów gospodarstwa domowego.

 

Ważnym wydarzeniem w ostatnim czasie było zakończenie w lutym 2013 r. procesu zakupu 50% udziałów w Dayli Polska za cenę 3 mln euro. Sprzedającym był austriacki fundusz TAP, który budował nową sieć a’la drogerii na bazie majątku upadłego Schleckera m.in. w Austrii Belgii, Włoszech, Luksemburgu i Polsce. Prezes Hygieniki wiąże duże nadzieje z tym przejęciem, które ma umożliwić spółce nowe, większe możliwości poprzez m.in. lokowanie w sklepach europejskiej sieci produktów Hygieniki (przede wszystkim pieluch i artykułów higieny kobiecej). Wyniki Dayli Polska są konsolidowane metodą pełną. Hygienika rozpatrywała nabycie udziałów w zagranicznych oddziałach Dayli, jednakże po przeprowadzeniu due dilligence zrezygnowała z dalszych negocjacji.

 

Wyniki segmentów operacyjnych Hygieniki 1Q 2013 r.	Higiena dziecięca	Higiena kobieca	Towary dystrybucyjne	Pozostałe	Ogółem
Przychody od klientów zewnętrznych	10 360	920	10 487	1 555	23 322
Wynik segmentu	146	-17	1 190	2 483	3 802
Aktywa segmentu	4 997	8 339	48 760	35 741	97 837
Zobowiązania segmentu	19 830	1 861	14 484	1 912	38 087

Źródło: Hygienika S.A.

 

Z zaprezentowanych danych dotyczących poszczególnych segmentów działalności widoczna jest dominacja artykułów higieny dziecięcej oraz towarów dystrybucyjnych. W obydwu segmentach przychody w pierwszych trzech miesiącach tego roku przekroczyły barierę 10 mln zł. W tym samym okresie roku poprzedniego sprzedaż w tych segmentach wynosiła odpowiednio 6,7 mln zł i 6,1 mln zł.

 

Struktura geograficzna rynków zbytu stawia sprzedaż w obrębie naszego kraju na dominującej pozycji – jej wartość wyniosła 18,9 mln zł, a na rynki zagraniczne – 4,4 mln zł.

 

 

2.   Akcjonariat

 

Prezes spółki Kamil Kliniewski kontroluje poprzez podmiot od siebie zależny T.C. Capital Sp. z o.o. 23,6 % akcji Hygieniki. Drugim pod względem wielkości jest OFE PEKAO wraz z Dobrowolnym Funduszem Emerytalnym PEKAO – dysponując pakietem 13,6 % walorów. Ponad progiem 5% w akcjonariacie znajduje się Wiesław Włodarski – założyciel i prezes Grupy FoodCare. Free float wynosi ponad 57% akcji, co umożliwia dobrą płynność akcji jak na tej skali spółkę.

 

 

3. Ocena jakości komunikacji spółki z rynkiem

 

Komunikację inwestorską spółki należy ocenić negatywnie. Mimo, że prezes Kliniewski jest częstym gościem w mediach, takich jak TVN CNBC Biznes czy wywiady prasowe, to ciężkim grzechem jest bardzo utrudniony kontakt ze spółką. Po raz pierwszy w cyklu „Ciekawa spółka” zdarzyła się sytuacja, że kontakt mailowy pozostał bez odpowiedzi, a próby dodzwonienia się do firmy się nie powiodły. Zatem podstawowe sposoby kontaktu, które może wykorzystać inwestor indywidualny zawiodły.

 

Na stronie internetowej w dziale relacji inwestorskich zainteresowani nie znajdą zbyt wielu informacji, a w zakładce kontakt podany jest ogólny numer telefonu spółki i adres e-mail sekretariatu oraz działu handlowego. Brak jest osoby dedykowanej do relacji inwestorskich. Takie zaniedbania mogą dziwić, gdyż Hygienika w ostatnim czasie sięgała do inwestorów po kapitał poprzez emisję obligacji i emisję akcji.

 

Do największych „zewnętrznych” czynników ryzyka dla Hygieniki należy zaliczyć działalność konkurencji ( poziom jej agresywności ) przy szczególnej roli dyskontów, poziom kursu walutowego (większość surowców sprowadzana jest spoza granic kraju) oraz siła nabywcza klientów.

 

4.  Analiza i perspektywy sektora/branży - pozycja spółki

 

Ciężka sytuacja w branży w Europie doprowadziła do upadku drogerii Schlecker, którą wykorzystał austriacki fundusz TAP oraz właśnie Hygienika, która poprzez przejęcie weszła w segment zarządzania siecią sklepów o nowej nazwie „Dayli”. Pośredni właściciel Drogerii Natura firma Interchem jest w trakcie upadłości. Ta znana sieć drogerii dzięki Alior Bankowi, który formalnie stał się jej właścicielem, przetrwała. Jednak perturbacje w jej funkcjonowaniu znacząco odbiły się na działalności operacyjnej (częściowa utrata klientów, pracowników, dostawców). Likwidacji uległa natomiast sieć drogerii Aster.

 

Zdecydowanym liderem w segmencie pieluch jest Procter&Gamble z 55% udziałem w rynku. Na rynku pieluch – koncern Kimberly-Clark (właściciel marki Huggies) jesienią zdecydował się wyjść z rynków europejskich (pozostając tylko we Włoszech). Szacunkowo miał on udział ok. 13% na rynku pieluch. Z kolei w segmencie artykułów higienicznych dla kobiet przoduje TZMO (Toruńskie Zakłady Materiałów Opatrunkowych – z marką „Bella” i „Panty”) z 43% udziałem, kolejnymi konkurentami są Procter&Gamble („Always”, „Naturella”), Johnson&Johnson („Carefree”).

 

Rynek w ujęciu ilościowym wykazuje tendencje wzrostowe. Hygienika zajmuje się też produkcją pieluch na zlecenie sieci handlowych obok firm takich jak Ontex i SCA Hygiene Products.

 

W strukturze odbiorców produktów Hygieniki można wyróżnić trzech, którzy osiągają ponad 10% udziały. Są to Tesco (20,9% w 2012 r.), Polomarket (11,3%) i Mr House Europe (10,5%).

Nawiązanie współpracy z funduszem TAP zaowocowało porozumieniem, na mocy którego Hygienika będzie stopniowo dostarczać swoje produkty do sprzedaży w drogeriach Dayli na rynkach zagranicznych.

 

Badania instytutu Nielsen wskazują, że w naszym kraju jest ok. 8,2 tys. drogerii. Tendencją od kilku lat na badanym rynku jest rozwój sieci tego typu sklepów, które „zjednoczone” zwiększają swoją liczebność w Polsce. Największą konkurencją są dyskonty, które w swojej ofercie stawiają na tanie, podstawowe kosmetyki. Elementem wyróżniającym sklepy Dayli ma być oferowanie w nich dodatkowych usług takich jak podstawowe usługi pocztowe, pralnia, lotto czy sprzedaż ubezpieczeń. Ma to generować dodatkowy ruch klientów.

 

5. Analiza wyników finansowych

 

Wybrane dane finansowe grupy Hygienika S.A. (tys. zł)	2011 r.	2012 r.	1q 2012 r.	1q 2013 r.
Przychody ze sprzedaży	46 295	49 355	13 924	23 322
Zysk z działalności operacyjnej	814	3 272	-419	3 802
EBITDA	1 890	4 538	-102	4 171
Zysk brutto	115	1 946	-397	3 328
Zysk netto	115	1 939	-397	2 931
Aktywa ogółem	40 623	73 080	41 078	97 837
Kapitał własny	23 277	43 143	22 880	59 750
Przepływy pieniężne z dział. operacyjnej	1 264	-8 617	-4 586	1 871
Przepływy pieniężne z dział. inwestycyjnej	-272	-1 885	-9	-10 500
Przepływy pieniężne z dział. finansowej	-1 016	17 287	4 444	5 251

Źródło: Hygienika S.A.

 

Rok 2012 stał pod znakiem dużej emisji - 16 mln akcji bez prawa poboru (wcześniej kapitał dzielił się na 23,3 mln walorów). Dzięki niej Hygienika kupiła udziały w spółkach Mr House Europe S.A., Emarket Sp. z o.o. oraz Mega Trade Dystrybucja Sp. z o.o. W zakresie działalności operacyjnej doszło do zmian w portfolio produktowym m.in. poprzez wprowadzenie nowego asortymentu, co wpłynęło na zwiększenie sprzedaży. Została również stworzona platforma e-commerce B2B (megatrade24.com) do obsługi dużych odbiorców.

 

Z punktu analizy wyników finansowych w 2012 r. mimo niewielkiemu wzrostowi przychodów wzrosła zyskowność grupy na poziomie operacyjnym, brutto i netto. Osiągnięto zysk netto za rok 2012 w kwocie 1,9 mln zł wobec 115 tys. zł w 2011 r. Należy w tym miejscu podkreślić znaczący udział pozostałych przychodów operacyjnych w kwocie 6,2 mln zł (wobec 157 tys. zł w 2011 r.), które składały się przede wszystkim z zysku na sprzedaży rzeczowych aktywów trwałych (2,4 mln zł) oraz „zysku na okazjonalnym nabyciu” (3,4 mln zł). Niestety spółka w notach objaśniających nie podaje uszczegółowienia tych pozycji. Sam zysk brutto na sprzedaży był niższy w porównywalnych okresach rocznych – 6,9 mln zł wobec 7,5 mln zł.

 

Głównymi procesami zmian w działalności operacyjnej w 2012 r. było pozyskanie tańszych surowców, optymalizacja zatrudnienia, weryfikacja produktów pod względem marży oraz optymalizacja produkcji na zlecenie sieci handlowych. Wśród kosztów w 2012 r. wzrosły koszty sprzedaży z 4,5 mln zł do 6,7 mln zł r/r, a koszty ogólnego zarządu zwiększyły się o 315 tys. zł. Spadły natomiast koszty świadczeń pracowniczych (o 566 tys. zł.).

 

W rachunku przepływów pieniężnych w 2012 r. widać duże ujemne przepływy z działalności operacyjnej spowodowane głównie poprzez stratę z działalności inwestycyjnej (-2,4 mln zł), zmianę stanu zobowiązań i rozliczeń międzyokresowych biernych (-8,3 mln zł) oraz skutków konsolidacji (-3 mln zł). Zwiększone wypływy gotówki ze spółki zostały uzupełnione z nawiązką z emisji akcji i obligacji oraz zaciągnięciu nowych kredytów.

 

Natomiast wyniki pierwszego kwartału 2013 r. przyniosły zupełną odmianę na lepsze. Przychody wzrosły o blisko 70%, zysk brutto na sprzedaży z 922 tys. zł wzrósł do 7,6 mln zł w porównywalnych okresach kwartalnych. Mimo wzrostowi kosztu sprzedaży z 1,6 mln zł do 4,4 mln zł udało się wygenerować 3,8 mln zł zysku operacyjnego oraz 2,9 mln zł zysku netto. Dodatnie były już przepływy pieniężne z działalności operacyjnej.

 

Wybrane elementy bilansu (tys. zł)	31.03.2013r.
Aktywa trwałe	46 005
Rzeczowe aktywa trwałe	28 749
Wartości niematerialne	17 250
Aktywa obrotowe	51 832
Zapasy	31 489
Należności handlowe oraz pozostałe należności	11 152
Pozostałe należności krótkoterminowe i rozliczenia     międzyokresowe	5 415
Środki pieniężne i ich ekwiwalenty	3 686
Kapitał własny	59 750
Zobowiązania długoterminowe	12 944
Kredyty bankowe i pożyczki	2 960
Rezerwa z tytułu odroczonego podatku dochodowego	2 185
Pozostałe długoterminowe zobowiązania finansowe	7 789
Zobowiązania krótkoterminowe	25 143
Kredyty bankowe i pożyczki	5 469
Pozostałe krótkoterminowe zobowiązania finansowe	7 247
Zobowiązania z tytułu dostaw, robót i usług	6 246
Pozostałe zobowiązania i rozliczenia międzyokresowe	5 255
Suma bilansowa	97 837

Źródło: Hygienika S.A.

 

Po stronie aktywów dużą wartość mają wartości niematerialne (17,2 mln zł). Przejęcie Dayli Polska przyczyniło się do wzrostu stanu zapasów (z 9,3 mln zł na koniec 2012 r. do 31,4 mln zł). Wbrew pozorom nie rosną mocno należności i zobowiązania handlowe.

 

Na uwagę zwraca wzrost kapitału własnego z 43,1 mln zł na koniec 2012 r. vs 59,7 mln zł na koniec marca 2013 r. Na różnicę wpływa duży udział kapitałów własnych sklasyfikowanych jako „udziały niedające kontroli” w kwocie 14,3 mln zł wynikające z pełnej konsolidacji Dayli Polska (Hygienika posiada 50% udziałów). O ponad 10 mln zł wzrósł kapitał obcy w strukturze pasywów. 

 

6.   Ocena przyszłych wyników

 

W wielu wypowiedziach dla mediów prezes Kliniewski nie kryje chęci zakupu pozostałych 50% udziałów w Dayli Polska. Transakcja ta może mieć wartość kilku milionów euro. Z pozyskaniem finansowania dłużnego nie byłoby problemu, gdyż spółka ma jeszcze zdolności kredytowe np. poprzez zastawienie aktywów Dayli.

 

Jedną z możliwości rozwoju grupy, której prezes nie wyklucza, jest sprzedanie części produkcyjnej, za którą można osiągnąć kwotę rzędu 40-50 mln zł. Potencjalnie pozyskane środki mogą być zainwestowane w sieć detaliczną i samą Hygienikę. Celem zarządu jest rozwinięcie sieci Dayli, która w 2016 r. ma liczyć co najmniej 300 sklepów.

 

Od niedawna badana spółka rozpoczęła współpracę z giełdowym Delko – dystrybutorem kosmetyków i chemii gospodarczej. Obydwa podmioty zbliżył główny udziałowiec Hygieniki, który poprzez podmiot zależny przekroczył próg 5% w Delko. Nie jest wykluczona współpraca w zakresie kapitałowym obydwu firm.

 

Zarząd badanej spółki położył nacisk na rozwój sprzedaży przez sieć internet. Chce w tym kanale odnotować znaczny wzrost. W tym celu została m.in. nawiązana współpraca z Integerem poprzez wykorzystanie paczkomatów przy procesie wysyłki. W najbliższych kwartałach zarząd skupi się na promowaniu marek własnych. Zapowiada również ogólnie „kontynuowanie ekspansji na rynki Europy Wschodniej i Zachodniej”.

 

Analitycy DM Trigon szacują, że przychody z sieci drogerii, które wejdą do wyników skonsolidowanych Hygieniki wyniosą w 2013 r. 148 mln zł, a cała grupa odnotuje poziom 200 mln zł. Sieć Dayli ma się powiększyć z obecnych 159 lokalizacji o 30 nowych sklepów w tym roku. Z kolei zarząd zapowiada, że do 2016 r. sieć będzie liczyć 500 punktów (a według analityków DM Trigon będzie to znacznie mniej bo 316). Przychody w 2016 r, mają kształtować się wokół 500 mln zł. Szacowany przez analityków wynik na poziomie EBITDA w obecnym roku spółki zależnej Dayli ma wynieść 10 mln zł.

 

W ostatnich tygodniach Hygienika wyemitowała niespełna 4 mln nowych akcji po cenie 1,80 zł. Emisję objęło 15 wybranych podmiotów.

 

7.   Analiza porównawcza

 

Wybrane wskaźniki
Dług netto	20
Dług netto/EBITDA (na koniec 2012 r. bez Dayli)	4
Wskaźnik ogólnego zadłużenia	0,39
Wskaźnik płynności I stopnia	2,1
C/WK	1,37

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych finansowych Hygienika S.A.

 

W rozdziale tym dokonywaliśmy analizy porównawczej z podobnymi spółkami notowanymi na GPW, a w razie braku odpowiednich „konkurentów” prezentowaliśmy analizę wskaźnikową badanej spółki. Tym razem i ten element będzie okrojony, gdyż Hygienika, a właściwie już grupa kapitałowa, która istnieje od niespełna roku, przechodzi dynamiczne zmiany w strukturze i baza porównawcza wyników finansowych rok do roku nie daje podstaw do właściwych odniesień. Dodatkowo konsolidacja pełna Dayli Polska stwarza kolejne „utrudnienia” nawet do porównań kwartalnych.

 

Pod względem zadłużenia kondycja firmy jest dobra. Mimo wzrostu zapotrzebowania środków na większy kapitał obrotowy i inwestycje, spółka z powodzeniem zwiększała kapitał własny poprzez emisje akcji. Pozostawała również aktywna w zakresie emisji obligacji i zaciągania nowych kredytów. Hygienika wciąż ma dobrą zdolność kredytową. Mimo, że wskaźnik długu netto do EBITDA był na koniec 2012 r. wysoki to działania w 2013 r. mają przynieść znaczny jego spadek. Analitycy DM Trigon prognozują wartość 1,5 na koniec tego roku. Wskaźnik ceny do wartości księgowej jest powyżej 1 co oznacza, że inwestorzy płacą więcej za akcję niż przypadają na nią kapitały własne. Może to wskazywać na oczekiwania rynku do generowania większych zysków przez spółkę w przyszłości.

 

8.   Analiza techniczna

 

Kurs akcji od sierpnia zeszłego roku porusza się w kanale trendu wzrostowego co sprzyja stronie popytowej. Obecnie jego dolne ograniczenie przebiega na poziomie 1,70 zł. Jego potencjalnie przełamanie będzie zdecydowanym sygnałem do wyjścia z tych akcji. Ostatni szczyt, który pozostaje poważną barierą dla byków to 2,20 zł. Cały ruch wzrostowy odbywa się na zwiększonym wolumenie.

 

 

Źródło: http://stooq.com

 

9.   Podsumowanie raportu i wnioski

 

Hygienika znana wcześniej z produkcji artykułów higieny kobiecej oraz pieluch dla dzieci, od niedawna poszerzyła swój asortyment oferowanych produktów. Poprzez przejęcia zbudowała grupę kapitałową z mocnym akcentem na segment sprzedaży detalicznej. Zapowiadane przez prezesa spółki postawienie w przyszłości na rozwój sieci drogerii Dayli będzie wymagało sporych nakładów inwestycyjnych. Tempo jej rozwoju będzie właśnie uzależnione od możliwości finansowych Hygieniki, dlatego realnym scenariuszem wydaje się sprzedaż zakładu produkcyjnego w Lublińcu, z którego do kasy firmy może wpłynąć kwota rzędu 40-50 mln zł. Dodatkowo można spodziewać się wzrostu zadłużenia grupy kapitałowej.

 

Analiza wyników finansowych wykazała ciężki dla spółki rok 2012, w którym dodatni wynik netto zawdzięczony jest pozostałym przychodom operacyjnym. Z kolei po pełnej konsolidacji Dayli Polska oraz restrukturyzacji dotychczasowej działalności operacyjnej, wyniki po pierwszych trzech miesiącach obecnego roku mogły pozytywnie zaskoczyć inwestorów.

Analiza wykresu akcji pokazuje trend wzrostowy, w którym spółka już urosła o blisko 100%, co może wywoływać lokalne korekty spadkowe. Dopóki kurs nie przełamie linii trendu, która obecnie znajduje się na poziomie 1,70 zł przewaga leży po stronie byków.

 

 

 

 

 

Rafał Irzyński

Analityk SII

rirzynski@sii.org.pl

 

 

 

 

Autorzy niniejszej opinii nie są powiązani w żaden sposób z Emitentem. Inwestor powinien mieć na uwadze, że w ciągu ostatnich 12 miesięcy SII nie świadczyło i nie świadczy obecnie usług z zakresu relacji inwestorskich spółce Hygienika S.A. Stowarzyszenie nie wyklucza jednak w przyszłości złożenia oferty świadczenia podobnych usług spółce lub innym spółkom wymienionym w niniejszym raporcie.

 

 

Treść powyższej analizy jest tylko i wyłącznie wyrazem osobistych poglądów jej autorów i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów (Dz. U. z 2005 r. nr 206, poz. 1715). Zgodnie z powyższym Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych oraz autorzy nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podejmowane na podstawie niniejszych komentarzy i analiz.