W kolejnym artykule z cyklu (pierwsza część z cyklu artykułów o spółkach dywidendowych na polskiej giełdzie) skupimy się na podstawowych zasadach ustalania polityki dywidendowej przez spółki oraz jej analizie przez inwestorów.
Przyjęta polityka dywidendy zwłaszcza w przypadku spółek publicznych ma istotne znaczenie zarówno dla inwestorów, jak i dla samego przedsiębiorstwa. Jest ona ściśle związana ze zdolnością spółki do generowania zysków, jej potrzebami inwestycyjnymi oraz wpływa na rozwój firmy.
Decyzja odnośnie podziału zysku netto jest uzależniona między innymi od potrzeb finansowych spółki i jej planów inwestycyjnych wynikających z przyjętej strategii rozwoju. Polityka dywidendy jest ściśle powiązana z cyklem życia i fazą rozwoju przedsiębiorstwa. Każdy z klasycznych etapów rozwoju firmy (początek, szybki rozwój, stabilny wzrost, dojrzałość i schyłek) charakteryzuje się odmiennym zapotrzebowaniem na finansowanie, a co się z tym wiąże, różną zdolnością do wypłaty dywidendy.
Odwieczny dylemat zarządów spółek: wypłacać dywidendę, czy reinwestować. Wyższa dywidenda, to mniejsze zyski zatrzymane, a to oznacza mniejsze nakłady inwestycyjne. Spółki młode i dynamiczne wręcz dywidendy płacić nie powinny.
Początkowy okres działania oraz okres szybkiego rozwoju wiąże się z ponoszeniem wysokich nakładów inwestycyjnych. W tych fazach, spółki często nie generują dodatnich przepływów pieniężnych, a zatem nie są w stanie wypłacić dywidendy. W fazie stabilnego wzrostu zapotrzebowanie na finansowanie jest umiarkowane, a zdolność do wypłaty dywidendy niska. Dopiero w momencie, gdy podmiot wkracza w fazę dojrzałości, charakteryzującą się rosnącymi przepływami pieniężnymi będących efektem wcześniejszych inwestycji, przedsiębiorstwo jest w stanie wypłacić dywidendę. Przedstawiony model jest oczywiście dużym uproszczeniem, niemniej jednak pokazuje, iż wysokich dywidend można spodziewać się głównie od spółek dojrzałych o stabilnej pozycji i uznanej marce aniżeli od firm dopiero rozwijających się.
Polityka dywidendy w analizie inwestora
Indywidualne podejście inwestorów do tematu dywidendy sprawia, iż polityka dywidend jest różnie postrzegana. W przypadku analizy spółki w tym zakresie należy postawić pytanie, czy zatrzymany przez przedsiębiorstwo zysk jest efektywnie wykorzystywany i przyczynia się do wzrostu wartości firmy? Jednym słowem, czy zwrot z zainwestowanego kapitału (np. mierzony wskaźnikiem ROE) przewyższa oczekiwany koszt kapitału własnego. Spełnienie tego warunku oznacza, że spółka efektywnie wykorzystuje zatrzymane środki, inwestując w nowe, rentowne projekty. W takim przypadku, brak wypłaty dywidendy rekompensowany jest poprzez wzrost wartości przedsiębiorstwa (wzrost ceny akcji). W przeciwnym wypadku, gdy spółka osiąga gorsze rezultaty niż prognozowała, firma powinna dążyć do wypłaty dywidendy przynoszącej akcjonariuszom wymierną korzyść. Inwestorzy chcący ocenić sprawność działania spółki i efektywność wykorzystania zysków zatrzymanych mogą spróbować ocenić historyczne wyniki osiągane przez firmę oraz zapoznać się z jej aktualnymi planami rozwoju. Odpowiedzi na poniższe pytania powinny ułatwić ocenę działalności przedsiębiorstwa:
- Czy spółka wypłacała wcześniej dywidendę? Jakie osiągała przepływy pieniężne z działalności operacyjnej?
- Jakie okazały się rezultaty zrealizowanych projektów inwestycyjnych? Czy przyczyniły się do wzrostu wartości firmy?
- Jakie są plany przedsiębiorstwa co do przyszłych projektów inwestycyjnych? Jakie jest planowany zwrot z planowanych inwestycji?
Uproszczoną ocenę polityki dywidendowej spółki należałoby zacząć od sprawdzenia, jakie spółka osiągała przepływy pieniężne w przeszłości oraz czy i jakiej wysokości wypłacała dywidendy? Gdy przedsiębiorstwo w większości zatrzymywało osiągane zyski (brak lub niska dywidenda), zgodnie z powyższymi informacjami warto porównać ROE do kosztu kapitału własnego. Jeżeli stopa zwrotu z kapitału własnego jest wyższa, oznacza to że firma dokonuje trafnych wyborów inwestycyjnych, lokuje nadwyżki kapitału w opłacalne projekty wpływające na wzrost wartości przedsiębiorstwa. W takiej sytuacji inwestor powinien zaufać władzom spółki i dać jej więcej elastyczności w zakresie wykorzystania gotówki. Z kolei w przypadku nietrafnych inwestycji, które realnie nie wpływają na wartość firmy, spółka powinna raczej gromadzić gotówkę szukając bardziej opłacalnych projektów lub w przypadku ich braku, nadwyżki pieniężne zwrócić akcjonariuszom w postaci wysokiej dywidendy.
ROE – wskaźnik rentowności kapitału własnego (zysk netto/kapitał własny)
W drugim wariancie, gdy spółka wypłaca wysokie dywidendy, sytuacja wygląda podobnie, z tym że ocenie powinniśmy poddać planowane wyzwania inwestycyjne. Gdy planowane inwestycje charakteryzują się wysoką opłacalnością, zasadne będzie obniżenie dotychczasowej dywidendy celem zwiększenia nakładów inwestycyjnych. Z kolei w przypadku braku opłacalnych projektów, wysoka dywidenda co prawda jest po części uzasadniona, jednak wyłącznie krótkoterminowo. W dłuższym terminie nie jest to sytuacja pożądana, bowiem oznaczać może, że władze spółki nie mają pomysłu na dalszy rozwój przedsiębiorstwa. Należy pamiętać, że przyszłe zyski wynikają w dużym stopniu z bieżących inwestycji. Z drugiej strony, nie zawsze wypłata wysokiej dywidendy oznacza ograniczenie inwestycji. Spółka, która posiada bardzo dobrą zdolność kredytową, przy realizacji projektów inwestycyjnych może wesprzeć się kapitałem obcym, który może okazać się lepszym rozwiązaniem niż kapitał własny.
Rekomendacja zarządu spółki odnośnie wypłaty dywidendy nie oznacza jeszcze wypłaty środków. Konieczna jest akceptacja akcjonariuszy na Walnym Zgromadzeniu, a ta potrafi zmienić propozycję zarządu.
Powyższy model analizy polityki dywidend jest podstawowym schematem, według którego można dokonywać oceny spółki, który wykorzystuje wybrane elementy działalności firmy oraz konkretne wskaźniki. Każdy z inwestorów indywidualnie określa oczekiwania wobec spółki i jej polityki dywidend, dlatego nie ma uniwersalnego schematu oceny. Warto zaznaczyć, iż realizacja każdego projektu inwestycyjnego obarczona jest niepewnością co do przyszłej stopy zwrotu, co wiąże się z ryzykiem niepowodzenia projektu i utraty zaangażowanego kapitału. Pod tym względem dywidenda jest korzystniejsza dla inwestora, gdyż wypłata zysku wiąże się z pewną korzyścią w przeciwieństwie do przyszłych, niepewnych zysków kapitałowych. Na politykę dywidend i preferencji inwestorów można również spojrzeć z perspektywy podatków. Mianowicie, może zaistnieć taka sytuacja, w której stopa podatku od dywidendy będzie wyższa niż stopa podatku od zysków kapitałowych. W takim przypadku, inwestor dążąc do maksymalizacji zysku będzie skłonny zrezygnować z otrzymania dywidendy licząc, iż zatrzymany zysk przyczyni się do wzrostu wartości firmy. Aktualnie w Polsce, stopa podatku od dywidendy oraz od zysków kapitałowych wynosi 19%, więc podatek nie wpływa na preferencje inwestorów co do polityki dywidend. Należy również pamiętać, iż dywidenda jest podwójnie opodatkowana, raz w przypadku podatku dochodowego od zysku spółki, a drugi raz w przypadku podatku od dochodu (dywidendy) inwestora.
Podsumowanie
Pojęcie polityki dywidendy jest bardzo ważnym, a zarazem trudnym do zdefiniowania elementem strategii rozwoju spółki, gdyż musi pogodzić interesy akcjonariuszy, inwestorów (dawców kapitału) z interesami samego przedsiębiorstwa. Wspólny interes obu stron, jakim jest wzrost wartości firmy w kontekście omawiania polityki dywidendy wydaje się pozorny, albowiem często inwestorzy preferują wypłatę wyższej dywidendy, która co do zasady nie sprzyja planom rozwoju spółki (wyższa dywidenda, to mniejsze zyski zatrzymane, a to oznacza mniejsze nakłady inwestycyjne). Niewątpliwie każda zmiana polityki dywidendy niesie ze sobą istotne informacje dla inwestorów oraz stanowi określone zobowiązanie spółki wobec akcjonariuszy. Polityka dywidendy powinna być ustalana rozważnie, w odniesieniu zarówno do obecnej sytuacji spółki jak i jej przyszłych planów. Pomimo, iż to zarządy spółek rekomendują wypłatę dywidendy trzeba pamiętać, że ostateczną decyzję podejmują sami akcjonariusze na Walnych Zgromadzeniach. To od właścicieli przedsiębiorstwa zależy w jakim kierunku będzie rozwijać się spółka i co zrobi z nadwyżkami pieniężnymi, dlatego będąc akcjonariuszem spółki publicznej warto brać udział w Walnych Zgromadzeniach.
Alternatywnym sposobem podziału zysku z akcjonariuszami jest przeprowadzenie skupu akcji własnych, który będzie tematem trzeciego i zarazem ostatniego artykułu z tego cyklu.
Pierwsza część cyklu autorstwa Macieja Olszowego jest dostepna tutaj
(Spółki dywidendowe na polskiej giełdzie 1/3)
Ten artykuł pochodzi z Akcjonariusza 3/2014
Czytaj Akcjonariusza także w wersji na iPada:
