| Alternatywnym rozwiązaniem dla wypłaty dywidendy może być przeprowadzenie skupu akcji własnych przez spółkę. W ostatnim już artykule z cyklu sposobów dzielenia się przez spółki publiczne wypracowanym zyskiem z akcjonariuszami, postaram się przybliżyć zasady działania skupu akcji własnych oraz przedstawić, jakie może przynieść korzyści. |  |
Skup akcji własnych, zwany również jako buy back, może być przeprowadzany jako substytut wypłaty dywidendy lub jako jego uzupełnienie. Zgodnie z Kodeksem Spółek Handlowych (art. 362 KSH), spółka akcyjna może dokonać zakupu własnych akcji tylko w określonych okolicznościach. Wyjątki przewidziane w ustawie można podzielić na dwie kategorie:
- zakup akcji w celu ich dalszej odsprzedaży (np. poprzez zaoferowanie ich pracownikom spółki w ramach programów motywacyjnych) oraz
- skup akcji własnych celem ich umorzenia.
Co jest ważne przy analizie tego sposobu podziału zysku? Trzeba wyraźnie zaznaczyć różnice pomiędzy przedstawionymi powyżej przypadkami. W pierwszym, ogólna liczba wyemitowanych przez spółkę akcji się nie zmienia. Natomiast w drugim, po przeprowadzeniu skupu akcji własnych i ich umorzeniu, ogólna liczba akcji zmniejsza się. Ma to istotne znaczenie z punktu widzenia wyceny akcji spółki na rynku kapitałowym.
Technicznie buy back przeprowadzany jest najczęściej w dwóch formach: oferowania akcji z ustaloną ceną w drodze „quasi wezwania” lub poprzez skup akcji na otwartym rynku. O ile w ramach pierwszego sposobu zarząd spółki ma stosunkowo dużą dowolność w zakresie terminów realizacji, wielkości skupu oraz ustalenia ceny, tak drugi związany jest z pewnymi ograniczeniami wynikającymi z rozporządzenia komisji europejskiej (nr 2273/2003).
Najważniejsze z nich związane są z tym, że na danej sesji giełdowej skupić można maksymalnie 25% historycznego dziennego wolumenu obrotu (średnie obroty z ostatnich 20 dni przed każdym zakupem). W przypadku bardzo niskich obrotów, pułap ten może zostać podwyższony do 50%.
Dlaczego spółki decydują się przeprowadzić buy back?
Co do zasady, skup akcji własnych powinien być przeprowadzany w momencie, gdy wycena spółki na rynku w dłuższym horyzoncie czasu pozostaje poniżej prawdziwej (w ocenie zarządu) wartości przedsiębiorstwa. Dlatego też dobrym okresem na skup akcji własnych jest czas zniżek na rynkach kapitałowych. Buy back może być wtedy narzędziem eliminacji rozbieżności powstałych pomiędzy kapitalizacją spółki (wyceną rynkową), a wartością oszacowaną przez jej zarządzających. Warto przy tym zaznaczyć, że to właśni oni posiadają więcej informacji pozwalających na oszacowanie faktycznej wartości przedsiębiorstwa. W teorii corporate finance, do przesłanek przeprowadzenia skupu akcji własnych zalicza się:
- możliwość obrony przed wrogim przejęciem – zwłaszcza w przypadku dużego rozwodnienia akcjonariatu,
- chęć zmiany struktury kapitałowej – wykup akcji własnych z ich późniejszym umorzeniem powoduje zmianę struktury kapitałów spółki, ukierunkowaną na wzrost udziału kapitału obcego. Taka sytuacja może być pożądana przez przedsiębiorstwa w przypadku posiadania trwałych nadwyżek gotówki, braku rentownych propozycji inwestycyjnych lub niskiego stanu zadłużenia,
- substytut dywidendy pieniężnej – głównie z uwagi na możliwe korzyści podatkowe,
- podniesienia zysku na akcje (EPS) – umorzenie akcji własnych powoduje zmniejszenie ogólnej liczby akcji, w związku z czym wypracowany zysk netto przypada na mniejszą liczbę akcji, co z kolei powoduje podwyższenie wskaźnika EPS.
Wpływ skupu akcji własnych z ich późniejszym umorzeniem na wskaźniki rynkowe dobrze prezentuje przykład:
Spółka do tej pory wyemitowała 1 mln akcji. Za ostatni rok wypracowała 6 mln zł zysku netto, co daje wskaźnik EPS na poziomie 6. Z kolei jej wartość księgowa (aktywów netto) wynosi 50 mln zł (obecna WK na jedną akcję 50 zł). Obecny kurs akcji wahający się w przedziale 28-32 zł skłonił zarząd spółki do podjęcia decyzji o przeznaczeniu 50% zysku na skup akcji własnych. Przy założeniu skupu akcji po średniej cenie 30 zł/akcję, spółce udało się skupić 100.000 akcji za łączną kwotę 3 mln zł. O tę właśnie kwotę zmniejszyły się kapitały własne. Umorzone akcje były jednak warte 5 mln zł (50 zł za akcję). Po przeprowadzaniu takiej transakcji wskaźnik EPS zwiększył się do 6,67, a wartość księgowa na 1 akcję obecnie wynosi 52,22 zł (47 mln zł/ 900.000 akcji).
Biorąc pod uwagę powyższy przykład, samo ogłoszenie o planowanym skupie akcji własnych powinno być odbierane przez akcjonariuszy oraz inwestorów pozytywnie. Świadczy to o przeświadczeniu zarządzających przedsiębiorstwem o trwałym niedowartościowaniu akcji spółki. Oczywiście mówimy o sytuacji, w której późniejszy skup dojdzie do skutku. Wstrzymanie lub wycofanie się z wcześniej ogłoszonego buy back’u może przynieść odwrotny skutek. Zrealizowany program skupu akcji własnych zdrowej fundamentalnie spółki, powinien jednak pozytywnie wpłynąć na kurs jej akcji.
Korzyści skupu akcji własnych
Oprócz powyżej wskazanych pozytywnych skutków buy back’u związanych m.in. ze zmianą struktury kapitału spółki, niwelacją różnicy pomiędzy kursem akcji a ich wartością, do istotnych korzyści względem wypłaty dywidendy należy zaliczyć również kwestie podatkowe. Są one oczywiste w przypadku występowania różnicy miedzy stopą podatku od dywidendy, a stopą podatku od zysków kapitałowych. Pomimo, iż w Polsce te dwie stopy podatkowe są równe (19%), to akcjonariusze z punktu widzenia podatkowego i tak odnoszą większą korzyść w przypadku skupu. Dlaczego?
Pierwszy powód to odroczenie podatku. W przypadku zysku wynikającego ze sprzedaży akcji w wyniku wezwania w ramach skupu akcji własnych (wariant I), inwestor płaci podatek po zakończeniu roku obrotowego (do końca kwietnia następnego roku). Z kolei w przypadku dywidendy (wariant II), jest on pobierany automatycznie w momencie jej wypłaty (akcjonariusz w dniu wypłaty dywidendy otrzymuje jej wysokość pomniejszoną o podatek dochodowy).
Do tego ważną kwestią jest podstawa opodatkowania, która w przypadku wariantu I dla osób, które zdecydowały się na sprzedaż akcji w ramach skupu jest równa różnicy między ceną kupna akcji, a ceną sprzedaży w ramach skupu, podczas gdy dywidenda jest w całości opodatkowana.
Podsumowanie
Niniejszy artykuł nie ma na celu przekonania do wyższości skupu akcji własnych nad wypłatą dywidendy, a jedynie przedstawienie mechanizmów działania buy back’u oraz skutków jakie może wywołać. Warto pamiętać, że jeden wariant nie wyklucza drugiego i oba sposoby podziału zysku mogą być wykorzystywane jednocześnie. W praktyce decyzja, co do tego w jaki sposób spółka podzieli się z akcjonariuszami zyskiem uzależniona jest m.in. od indywidualnej kondycji przedsiębiorstwa, jego planów inwestycyjnych, a także sytuacji panującej na rynkach kapitałowych.
Z drugiej strony, akcjonariusze posiadają różne preferencje i niektórzy wolą otrzymywać stabilną dywidendę pieniężną jako element ich planu przyszłych, własnych dochodów. Do tego dochodzi ryzyko, że skup akcji własnych zostanie przeprowadzony przy zbyt wysokiej cenie, co w konsekwencji może spowodować stratę dla pozostałych akcjonariuszy.
Optymalnym rozwiązaniem wydaje się połączenie wypłaty części zysku w postaci dywidendy oraz przeznaczenie jego części na realizację skupu akcji własnych. Niezależnie jednak od powyższych rozważań, faktem jest, że w ujęciu globalnym, skup akcji własnych staje się coraz bardziej popularnym sposobem podziału zysku z akcjonariuszami spółek publicznych.
Pierwsza część cyklu autorstwa Macieja Olszowego jest dostępna tutaj
(Spółki dywidendowe na polskiej giełdzie 1/3)
Druga część artykułu Macieja Olszowego jest dostępna tutaj
(Spółki dywidendowe na polskiej giełdzie 2/3)
Ten artykuł pochodzi z Akcjonariusza 4/2014
Czytaj Akcjonariusza także w wersji na iPada:
